veronmaksajat.fi

VERONMAKSAJAN
TALOUSTAITO
-
TAITAVAA
TALOUDENPITOA

RAHAT

Vielä yhdet, kiitos! Listautuva Altia on kuin mini-Elisa

Vielä yhdet, kiitos! Listautuva Altia on kuin mini-Elisa
13.3.2018

Karo Hämäläinen

KARON PÖRSSI Kun yhtiöllä on vahvoja brändejä, se tekee tulosta tasaisesti, hyvällä katteella ja korkealla oman pääoman tuotolla.

Tästä sijoittamisen perusopista alkoholiyhtiö Altia täyttää vain osan.

Viinakauppa on melkoisen tylsää ja suhdannevakaata bisnestä, johon pintavärettä tuo markkinaosuustaisto. Yhtiötasolla suurempia muutoksia saadaan yritys- tai brändikaupoilla ja muilla rakenteen mylläämisillä.

Liikevoittoprosentilla ja oman pääoman tuotolla mitattuna valtion viinatehdas Altia ei yllä keskinkertaista kummoisemmaksi. Viime vuonna Altian liiketulosprosentti oli vaatimattomat 7,2 prosenttia (vertailukelpoisuusruuvailtuna 7,8 prosenttia) ja oman pääoman tuotto 11,1 prosenttia.

Luvut jäävät kauas oikeiden kansainvälisten alkoholiyhtiöiden tuottoluvuista. Ne takovat liiketulosta noin neljänneksen liikevaihdosta. Kadehdittavaksi vertailukohdaksi kolmen kansainvälisen toimijan tuloslukuja viimeisimmiltä päättyneiltä tilikausilta:

  Diageo Pernod Ricard Brown-Forman
Liikevaihto 12,1 mrd. GBP 9,0 mrd. euroa 3,9 mrd. USD
Liikevoitto 29,6 % 26,6 % 25,6 %
Nettotulos 2,7 mrd. GBP 1,4 mrd. euroa 670 milj. USD
P/e 23 25 32

Liiketoiminnan rakenne selittää Altian kannattavuuden tai paremminkin kannattamattomuuden suuriin, omiin brändeihin keskittyviin alkoholijätteihin verrattuna: omat brändit tuovat vain reilut 150 miljoonaa euroa Altian reilun 350 miljoonan euron liikevaihdosta.

Tuota tietoa Altia ei erityisemmin tuo esiin listautumisasiakirjoissaan, ja yhtiö on viime vuosina muuttanut raportointiaankin niin, että matalakatteisen maahantuonnin osuus jää pimentoon. 

Bränditalo vain Pohjoismaissa

Suomalaisille Altia on bränditalo, jonka hallussa on ikoninen Koskenkorva mutta myös esimerkiksi Renault- ja Larsen-konjakit ja jouluneljänneksellä tulosta paisuttava Blossa-glögi.

Kansainvälisesti katsottuna Altia on pieni Pohjoismaissa ja Baltiassa toimiva alueellinen firma, joka yrittää toki tuupata brändejään kansainväliseen jakeluun mutta jonka liikevaihto syntyy kotimarkkinoilla paitsi omien brändien myös kansainvälisten brändien maahantuonnin ja sopimusvalmistuksen avulla.

Koskenkorva on Altian tärkein vientibrändi, jota Altian mukaan viedään noin kolmeenkymmeneen maahan. Viime syksynä Altia solmi Koskenkorvasta jakelusopimuksen Yhdysvaltoihin vuonna 2005 perustetun Infinium Spirits -yhtiön kanssa. Infinium Spirits esittelee edustamiaan brändejä nettisivuillaan. Valtaosa on niistä minulle tyystin tuntemattomia.

Kansainvälisesti tunnetuin suomalaisvotka, Finlandia, on sen omistavan Brown-Formanin vuosikertomuksen mukaan maailman kymmenenneksi myydyin votkabrändi. Koskenkorva on kaukana siitä. Mielikuvamarkkinoilla brändillä on valtava merkitys: jos tuotetta ei tunneta, eipä siitä haluta maksaa ylihintaa eikä oikein mitään hintaa. Bulkki on helppo korvata.

Brändin vahvistaminen kansainvälisesti tunnetuksi vie aikaa ja vaatii rahaa. Koskenkorvan kansainvälinen tunnettuus paranisi taatusti kertaheitolla, jos seuraavassa James Bond -elokuvassa tuplanolla-agentti tilaisi baaritiskillä kossua nokkelalla letkautuksella. Mutta se maksaisi varmaa lähemmäs 50 miljoonaa euroa. Heineken maksoi tiettävästi 45 miljoonaa Yhdysvaltain dollaria siitä hyvästä, että Skyfall-elokuvassa Daniel Craig joi Martinin sijaan Heineken-olutta.

Muutamaan valkokangassekuntiin hupenisi Altian kahden vuoden liiketulos.

Ehkä suutarin on parempi pysyä lestissään. 

Kuin teleoperaattori

Osakemarkkinat arvostavat kasvua, joka alkoholibisneksessä on tiukassa. Tässä suhteessa Altian Suomi-keskeisyys (liikevaihdosta yli 200 miljoonaa tulee kotimaasta) on kuitenkin lyhyellä aikavälillä luultavasti hyödyksi yhtiölle. Uuden alkoholilain myötä päivittäistavarakaupat saivat oikeuden myydä kaikenmoisia limuviinoja eli mietoja juomasekoituksia. Voi olettaa, että Altia haluaa ottaa ja myös ottaa osansa tämän tuoteryhmän odotetusta myynnin kasvusta.

Joka tapauksessa Altiasta on vaikea saada kiehtovaa kansainvälistä brändiyhtiötä. Sen sijaan se on kohtuullisen vakaasti tulosta ja kassavirtaa takova toimija.

Eikä se ole lainkaan huono asia. Altiaan pitää vain suhtautua suunnilleen samoin kuin infrastruktuuriyhtiöihin tai teleoperaattoreihin: Altia on lähempänä Elisaa kuin Pernod Ricardia.

Tällöin huomio kiinnittyy kassavirtaan ja osinkotuottoon. Järin korkeita arvostuskertoimia Altialle ei voi sallia, koska kasvu on tiukassa ja koska suuri osa liikevaihdosta tulee maahantuonnista. 

A-oluen osinkotuotto?

Altiaa voi olla fiksua tarkastella rahavirran kautta. Kolmena viime vuotena Altian liiketoiminnan nettorahavirta on ollut keskimäärin vajaat 34 miljoonaa euroa. Investoinnit ovat vieneet keskimäärin hieman yli kuusi miljoonaa, joten rahavirta investointien jälkeen on ollut vajaat 28 miljoonaa euroa.

Tänä ja tulevina vuosina ei välttämättä päästä samaan, sillä viimevuotisen tuhdin osingonmaksun ja odotettavasti nousevien korkojen aikana rahoituskulut nousevat jonkin verran. Altiaa on myös laitettu pörssikuntoon vapauttamalla pääomia, joten bruttoinvestoinnit (kolmen vuoden keskiarvo vajaat 11 miljoonaa) kuvannee normaaliolojen investointitarvetta paremmin kuin investointien nettorahavirta.

Listautumisen jälkeen Altia saattaa myös tehdä jonkin kasvua tuovan pienen yritysoston. Suomeen on putkahdellut pieniä alkoholivalmistajia kuin pontikkapannuja kieltolain aikaan, ja jonkin tällaisen yrityksen Altia saattaa hankkia – ehkä mieluummin sellaisen kuin jonkin kansainvälisen noin sijalla kymmenen omassa kategoriassaan olevan juomabrändin.

Jos tällainen kasvuinvestointi on järkevä, se on osakkeenomistajan edun mukainen eikä siihen menevä raha ole rahan hukkaamista. Sen tekeminen on järkevämpää kuin rahan jakaminen osinkona.

Altia ei ole sitonut osinkopolitiikkaansa rahavirtaan, mutta rahavirrasta osingot maksetaan. Jos rahavirta investointien jälkeen olisi 25 miljoonaa euroa ja siitä kasvuinvestointeihin käytettäisiin 8 miljoonaa, osingonjakoon jäisi 17 miljoonaa euroa. Kun osakkeita on 36 miljoonaa, osakekohtainen osinko olisi tällöin vajaat 50 senttiä.

Osinkotuottoprosentiksi tulisi suunnilleen sama kuin päivittäistavarakaupassa myytävän alkoholin enimmäisalkoholiprosentti. Sellaista hitaasti kasvavalta, defensiiviseltä yhtiöltä pitää vaatiakin.

Tuo taso vaatii kuitenkin onnistumista. Viime vuonna Altia teki vain 51 sentin osakekohtaisen tuloksen, ja osinkopolitiikka on sidottu nettotulokseen: vähintään 60 prosenttia tilikauden tuloksesta. Jos tulos jäisi jatkossakin samaan ja osingonjakosuhde olisi kuusikymmentä, osingoksi tulisi vain 30 senttiä ja osinkotuottoprosentti listautumishintahaarukan ylärajalla jäisi 3,3:een.

Se ei riitä.  

Voiko valtio ylihinnoitella?

Rovion ja Silmäaseman kurssisyöksyt pörssitaipaleen alkukuukausina ovat saaneet sijoittajat suhtautumaan listautumisiin varovaisesti. Se tuntuisi näkyvän niin Harvian kuin Altian listautumisissa paitsi siinä, että hinnoittelukertoimia ei ole viritetty ylikorkealle, myös siinä, että antien ja myyntien hintahaarukka on poikkeuksellisen leveä.

Leveä hintahaarukka antaa valtiolle mahdollisuuden asettaa hinta niin, että osakkeiden ostaja saa listautumisesta hyvän kokemuksen ja osake hyvän jälkimarkkinakehityksen. Nyt tarjolla ei ole bonusosakkeita niin kuin esimerkiksi 1990-luvun yksityistämisissä, joten positiivinen kokemus osakesijoittamisesta on tuotettava listautumishinnalla.

Voisiko valtio tehdä mitään muuta? Jos Altian osake syöksyisi laskuun, ministereitä haukuttaisiin iltapäivälehtien sivuilla ja keskustan kannatus laskisi taas muutamalla prosenttiyksikön kymmenyksellä.

Miksi Mika Lintilä ja Juha Sipilä altistaisivat itsensä moiseen?

Siksi uskon vakaasti, että Altian osakkeen myyntihinta asetetaan niin, että osake saa pörssissä hyvän startin ja että sitä on turvallista ostaa.

”Osta kun valtio myy”

Altian mahdollista listautumista on spekuloitu jo pitkään. Kirjoitin Altiasta tälle palstalle juhannuksena 2014. Silloin päädyin arvelemaan, että Altian markkina-arvo olisi senhetkisillä luvuilla ehkä ennemmin 200 miljoonaa kuin 400 miljoonaa ja tuumin, että valtion kannattaa vielä laittaa yhtiötä kuntoon ennen kuin tuo sen pörssiin.

Nyt Altian markkina-arvo asettuu 270–330 miljoonan euron välille. Viime vuonna valtio nappasi viinayhtiöstään vielä kovat osingot. Odottaminen on siis kannattanut ja yhtiössä on tehty oikeita toimia.

Vajaat neljä vuotta sitten epäilin myös, että Kossu ei kelpaa kuin suomalaisille ja Altia on siksi listattava pörssiin. Viime vuoden lopulla Pramia-viinayhtiö kuitenkin ilmoittautui halukkaaksi ostamaan Altian. Lehtitietojen mukaan Pramian tarjous olisi ollut ”satoja miljoonia euroja”. Toimialaa tuntevan yrittäjän arvio antaa sekin takuuta pyöreästi kolmensadan miljoonan euron markkina-arvon järkevyydestä.

Altian tapauksessa noudatan Seppo Saarion ikivihreää pörssivihjettä numero 89. Se kuuluu: ”Osta, kun valtio yksityistää.” 

Viikon trio: Väkevien myynti laskee Suomessa 

Altian listalleottoesitteen markkinakatsaus-osio antaa hyvän kuvan alkoholivalmistajan ja -jakelijan toiminnasta pohjoismaisilla monopolimarkkinoilla. Esite antaa myös karun kuvan yhtiön päämarkkinoiden markkinakehityksestä.

Euromonitorin toukokuussa 2017 tekemän arvion mukaan väkevien alkoholijuomien myynnin arvo kehittyy kovin kehnosti Altian kolmella päämarkkinalla Suomessa, Ruotsissa ja Norjassa. Prosenttiluku kuvaa keskimääräistä arvioitua myynnin kehitystä vuosina 2017–2022.

Markkina   

Suomi -1,6 %
Ruotsi 0,9 %
Norja 0,4 %

Lähde: Altian listalleottoesite.

Karo Hämäläinen

Kirjoittaja on kirjailija ja sijoittamiseen erikoistunut vapaa toimittaja. 

Rahat, verot, työ & eläke

Haluatko lisää hyötytietoa taloudesta?

Tilaa tästä Veronmaksajien ilmainen uutiskirje.
Voit peruuttaa sen koska tahansa.