Suomen valtio on velkaantunut finanssikriisistä lähtien, ja viime vuosina velkaantuminen on kiihtynyt. Finanssipolitiikkaa arvioivat tahot ovat jo useita vuosia varoitelleet julkisen talouden liiallisesta velkaantumisesta ja jopa mahdollisesta maksukyvyttömyyden riskistä pitkällä aikavälillä.
Velkaantuminen on kuitenkin jatkunut korkojen ollessa matalalla. Ennen koronakriisiä Suomen valtio pystyi hoitamaan aiempaa suurempaa velkamäärää suhteellisen pienillä velanhoitokustannuksilla. Velka kasvoi, mutta korkomenot laskivat.
Euroopan keskuspankki valtioiden velkakirjojen ostajana
Mutta miksi Suomen valtio sai markkinoilta edullisesti lainaa, vaikka julkinen velka kasvoi nopeasti eikä talous juuri kasvanut? Ja kuka valtion velkakirjoja on viimeisen 10 vuoden aikana ostanut?
Vastaus ei ole vain "markkinat". Euroopan keskuspankki (EKP) on ostanut euroalueen valtioiden velkakirjoja laajojen arvopaperien osto-ohjelmien kautta. Myös Suomen valtion liikkeelle laskemat velkakirjat ovat kuuluneet näihin ostoihin (ks. VTV 13/2024, s. 19).
Nämä EKP:n osto-ohjelmat ovat laskeneet pitkiä korkoja euroalueella, kuten Suomen Pankin tuoreessa julkaisussa todetaan (ks. Kilponen & Kontulainen, 2026, s. 26). Osto-ohjelmat aloitettiin eurokriisiin vastaamiseksi, ja niitä on jatkettu sen jälkeen. Koronakriisissä tehtiin niin ikään suuria ostoja.
Kun EKP ostaa valtion velkakirjoja, niiden kysyntä kasvaa ja hinta nousee. Samalla niiden tuottovaatimus eli sijoittajan vaatima korkotuotto laskee.
Viime käden lainanantaja?
Kun keskuspankki toimii merkittävänä velkakirjojen ostajana, joka voi luoda rahaa ja jolla on siten rajattomat ostomahdollisuudet, yksityiset sijoittajat näkevät velkakirjan riskitason matalampana. Suomen valtion maksukyvyttömyyden riski pienenee yksityisten sijoittajien silmissä, koska Suomen valtiolle on viime kädessä aina rahoittaja, ainakin velkakirjojen jälkimarkkinoilla.
Tämä muuttaa markkinadynamiikkaa olennaisesti.
Aiemmin voitiin uskottavasti sanoa, että jos julkinen talous velkaantuu liiaksi, markkinat reagoivat: korot nousevat luottoriskin kasvaessa. Silloin poliitikot joutuivat sopeuttamaan tuloja ja menoja pakon edessä.
EKP:n osto-ohjelmien myötä tämä argumentti ei ole ollut yhtä vahva kuin aiemmin. Velka on kasvanut, mutta korko ei ole noussut niin nopeasti kuin olisi voinut olettaa. EKP:n osto-ohjelmat ovat merkittävästi vaikuttaneet valtiolainojen hinnoitteluun ja vaimentaneet korkojen nousupainetta. Toisin sanoen EKP ei ole antanut markkinamekanismin toimia valtiolainojen markkinoilla vapaasti.
Raha- ja finanssipolitiikan kytkös vahvistunut
Kilponen ja Kontulainen (2026, s. 27) korostavat, että raha- ja finanssipolitiikka liittyvät toisiinsa yhä tiiviimmin. Muutos on merkittävä. Eurojärjestelmä rakennettiin alun perin niin, että raha- ja finanssipolitiikka pidettiin erillään. Keskuspankin ei ollut tarkoitus rahoittaa valtioita vaan keskuspankin tuli olla riippumaton valtioiden poliittisesta päätöksenteosta.
Juuri raha- ja finanssipolitiikan kytköksen estämiseksi EU:hun luotiin finanssipoliittiset säännöt. Niiden tarkoitus oli rajoittaa julkisen talouden liiallista velkaantumista ja liiallisia alijäämiä. Siten niiden tarkoitus oli estää se, että keskuspankista tulisi viime käden lainanantaja rahaliiton valtioille.
Jos keskuspankki toimii systemaattisena valtiolainojen ostajana, valtio saa helposti lainaa eivätkä valtiolainojen korot nouse. Näin poliitikoille ei synny yhtä vahvaa tarvetta sopeuttaa julkista taloutta. Ja jos markkinat eivät ohjaa sopeuttamaan julkista taloutta, finanssipoliittisten sääntöjen merkityksen tulisi kasvaa. Mutta onko se kasvanut?
Toimivatko finanssipoliittiset säännöt?
Käytännössä finanssipoliittiset säännöt eivät ole kyenneet takaamaan julkisen talouden kestävyyttä Suomessa, eivätkä laajemmin EU:ssa. Jos jäsenmaat rikkovat sääntöjä, siitä ei käytännössä tule seurauksia. Näin ollen sääntöjen talouspolitiikkaa ohjaava vaikutus on heikko.
Finanssipoliittisia sääntöjä on joustavoitettu, tulkintoja muutettu ja poikkeuksia sääntöihin on tehty hyödyntämällä erilaisia poikkeuslausekkeita. Lopputuloksena on järjestelmä, jossa julkinen velka on voinut kasvaa finanssipoliittisten sääntöjen estämättä. Samalla markkinoiden ohjausvaikutus on jäänyt suhteellisen heikoksi rahapoliittisten osto-ohjelmien takia.
Euroopan rahaliitossa julkisen talouden velkaantumista rajoittavia mekanismeja ovat joko markkinakuri tai finanssipoliittiset säännöt, mutta kumpikaan ei tällä hetkellä toimi uskottavasti. Seurauksena on, että julkisen talouden sopeutus siirtyy tulevaisuuteen. Ilman uskottavaa markkinakuria tai sitovia sääntöjä velkaantumisen raja siirtyy poliittisen harkinnan varaan.
Suvi Kangasrääsiö
Kommentoi