KARON PÖRSSI Sijoittajilla on ollut viime viikkojen aikana mielessä kolme asiaa yli muiden, eikä yksikään niistä ole Ruotsi.
Venäjän hyökättyä Ukrainaan Euroopan ja Pohjois-Amerikan maat löysivät nopeasti yhteisen sävelen ja panivat käytäntöön toimet, jotka romauttanevat Venäjän talouden. Talouspakotteet ovat ennennäkemättömän laajat ja tekevät venäläisyritysten toiminnasta länsimaiden kanssa monilta osin lähes mahdotonta. Ainakin toistaiseksi merkittävän poikkeuksen tähän tekee energian tuonti Venäjältä.
Venäjä saattaa pärjätä talouspakotteita vastaan paremmin kuin esimerkiksi Suomi, sillä Venäjä ei ole varsinainen kauppamahti vaan sisäänpäin kääntynyt omavaraistalous, ja viennistä puolet on öljyä ja kaasua.
Pakotteet iskevät erityisesti venäjän bisneseliittiin, oligarkkeihin. Oligarkkien omaisuutta on jäädytetty. Länsisatamissa päivää paistatelleita huvijahteja on takavarikoitu.
Venäläisyritysten arvot romahtanevat
Tätä kirjoittaessani Moskovan pörssi on ollut suljettuna päiväkausia. Kun kaupankäynti Moskovassa alkaa, venäläisyhtiöiden osakekurssien voi povata syöksyvän, etenkin eurosijoittajan näkökulmasta. Siihen on kolme syytä.
Ensinnä venäläisyritysten liiketoiminta on poikkeuksellisen epävarmalla pohjalla. Tuskin kukaan tietää, kuinka kauan vientiyhtiöt saavat myytyä tuotteitaan muualle kuin Valko-Venäjälle, ja jos saavat, saavatko ne rahansa. Yhtiöt, jotka käyttävät ulkomaisia raaka-aineita, joutuvat miettimään, saavatko ne tuotua mitään, ja jos saavat, kuinka paljon ne joutuvat maksamaan.
Venäjä voi syöksyä sekasortoon. Liiketoimintaympäristö on kaikkea muuta kuin vakaa.
Toiseksi monet ulkomaiset sijoittajat rynnännevät hankkiutumaan eroon venäläisistä arvopapereista heti, kun se on mahdollista. Moni varainhoitaja haluaa päästä sanomaan, että sillä ei ole omistuksia Venäjällä.
Kolmanneksi vaikuttaa Venäjän ruplan voimakas heikkeneminen. Vaikka osakkeen hinta ruplissa pysyisi samana kuin ennen pörssin sulkemista, euroiksi muutettu kurssi laskee.
Venäjän keskuspankki on määrännyt keskeyttämään kaikkien ulkomaisten osaketoimeksiantojen toteuttamisen Moskovan pörssissä. Tulkitsen tämän tarkoittavan sitä, että vaikka Moskovan pörssi aukeaisi, ulkomaiset sijoittajat eivät välttämättä pääsisi käymään kauppaa.
40 000 suomalaista Venäjä-rahastosijoittajaa
Aikoinaan Venäjälle sijoittavat osakerahastot olivat suuria hittejä, mutta ajan myötä itänaapurin kiinnostavuus sijoituskohteena on laimentunut. Rahastoraportin 1/2022 mukaan neljällä suomalaisyhtiöllä on Venäjä-rahastot: Nordea, OP, Danske ja Seligson.
Näistä suosituimmat ovat Nordean ja OP:n rahastot, joilla kummallakin oli tammikuun lopussa vajaat 16 000 osuudenomistajaa. Dansken Venäjä-rahastoa omisti 5 000 ja Seligsonin rahastoa 3 000 osuudenomistajaa. Näin suoria Venäjä-rahastosijoittajia Suomessa oli nelisenkymmentätuhatta.
Näiden lukujen päälle tulevat ne suomalaiset, jotka ovat sijoittaneet Venäjälle sijoittaviin pörssinoteerattuihin rahastoihin eli etf:iin. Minä olen yksi heistä.
Venäjä-rahastosijoittajien sijoitukset ovat jumissa. Rahasto-osuuksia ei tietenkään voi merkitä eikä lunastaa, kun rahasto ei pääse käymään kauppaa salkkunsa omistuksilla. Pankit eivät ole sulkeneet Venäjä-rahastojen lunastuksia ilkeyttään vaan siksi, että se on ainut oikea ja tasapuolinen toimenpide.
Suurempi ongelma on niissä rahastoissa, jotka eivät ole varsinaisia Venäjä-rahastoja mutta joilla on paljon venäläissijoituksia salkussaan. Jos rahastoyhtiö antaa käydä kauppaa tällaisilla rahastoilla, sijoittajille on voinut tulla halu lunastaa sijoituksensa, ja lunastukset kattaakseen salkunhoitaja on myynyt niitä osakkeita, joilla on voinut käydä kauppaa. Tällöin jäljelle jääneen salkun Venäjä-pitoisuus kasvaa.
Venäjälle ja takaisin
2000-luvun ensimmäisellä vuosikymmenellä Venäjä oli suomalaisyhtiöiden suosittu sijoitustarina. Jos yhtiö toimi Venäjällä, sen osake hinnoiteltiin preemiolla, olihan Venäjän suuri markkina suuri mahdollisuus.
Liiketoimintaympäristö alkoi kääntyä vastaiseksi vuosikymmenen loppua kohden, ja sittemmin mahdollisuudesta tuli uhka. Krimin valtauksen (2014) jälkeinen ruplan romahdus päätti monen suomalaisyhtiön taipaleen Venäjällä. Yhtiöt ovat vetäytyneet Venäjältä liiketoimintasyistä. Bisnestä on ollut vaikea saada voitolliseksi, liiketoimintaympäristö on hankala, riskit ovat suuret ja niin edelleen.
Ukrainan sodan myötä muutamat suomalaisyhtiöt ovat kertoneet lopettavansa myymisen Venäjälle. Päätös lienee useimmiten kohtuullisen helppo. Venäjä on harvalle yhtiölle järin suuri markkina, ja ruplan romahtamisen jälkeen asiakkaita olisi luultavasti vielä harvemmassa. Myymällä Venäjälle saa helposti enemmän harmeja kuin euroja.
Myös jotkin sellaiset yhtiöt, joilla on Venäjällä valmistusta, ovat ilmoittaneet vetäytyvänsä maasta. Vetäytymispäätöksiä tehdään osin siksi, että Venäjä on muuttunut liiketoimintaympäristönä mahdottomaksi, osin protestina Venäjän hyökkäykselle Ukrainaan. Jotkin yhtiöt ovat pohtineet Venäjältä vetäytymistä tappioiden vuoksi, ja sota ja pakotteet olivat viimeinen naula arkkuun. Se laukaisi vetäytymispäätöksen.
Jos yhtiöllä on Venäjällä tuotantoa, jonka se uskoo pysyvän voitollisena eli jonka jatkamisella olisi taloudelliset perusteet, pitäisikö sen vetäytyä maasta moraalisista syistä? Vastaus ei ole aivan helppo.
Jos suomalainen yhtiö lopettaa liiketoimintansa Venäjällä, se joutuu myymään tehtaansa ja koneensa hyvin halpaan hintaan, sillä tällä hetkellä ostajia ei ole jonoksi asti. Etenkään länsimaista kysyntää lienee mahdoton löytää. Näin ollen polkymyyntiostajaksi tulee luultavasti paikallinen oligarkki. Suomalaisyhtiön vetäytymispäätös tarkoittaisi siis luultavasti rahansiirtoa venäläiselle bisneseliitille.
Venäläinen yhteiskunta on talouspakotteiden ja muiden hybridikeinojen myötä pian polvillaan. Kukaan tuskin toivoo venäläisille pitkäkestoisesti pahaa. Kun jälleenrakentamisen aika koittaa ja vihamielisyyksistä halutaan päästä yli, usein yhteys löytyy juuri talouden ja sen synnyttämän luontaisen vuorovaikutuksen kautta.
Vastuullista on katsoa tämän päivän yli. Se ei tarkoita sodan hyväksymistä vaan rauhan rakentamista. Yritys itse lienee paras harkitsemaan ratkaisujaan, ei sosiaalisen median painostuskuoro.
Täysin mahdollista on sekin, ettei vetäytymispäätöstä Venäjältä tee suomalainen yritys itse vaan Venäjän valtio. Valtiolta, joka tulittaa ydinvoimalaa, voi odottaa melkein mitä tahansa. Länsimaisten yritysten sosialisointi valtiolle vaikka vastauksena lännen talouspakotteisiin ei olisi edes temppulistan pahimmasta päästä. Sosialisointia on itänaapurissa kokeiltu aiemminkin.
Fortumin viiden miljardin kysymys
Fortumin taseessa on viiden ja puolen miljardin euron Venäjä-pommi. Se on yhtiön – Uniper mukaan luettuna – Venäjä-omistusten tasearvo. Nord Stream 2 -kaasuputkeen Uniper on investoinut miljardin. Putki voi osoittautua hukkaputkeksi, joka ei vie mistään ei-mihinkään.
Vuositasolla Fortum-konsernin Venäjän-bisnesten liikevoitto on puolen miljardin luokkaa. Normaalilla yritysveroasteella laskettuna se vastaa neljänsadan miljoonan euron nettotulosta. Jos Fortumin p/e:ksi nappaa hatusta tai hattuhyllyltä lukeman 12, Venäjän-bisnesten markkina-arvoksi saadaan viisi miljardia euroa.
Fortumin markkina-arvo on viidentoista miljardin euron haminoissa. Vuoden huippulukemista se on tullut alas kutakuinkin kymmenen miljardia euroa, mutta tietenkin myös osakeindeksit ovat laskeneet tuntuvasti. Eikä Fortumin riskeistä uudessa tilanteessa ole oikein tietoa, ja vähänlaisesti yhtiö sitä antoi tulosjulkistuksensa yhteydessä. Joten arvailemaan joutuu.
Fortumin kohdalla on suorien Venäjä-bisnesten lisäksi muutama olennainen Ukrainan sotaan kytkeytyä lisätekijä. Ensinnäkin Uniperillä on pitkiä kaasusopimuksia, jotka pohjautuvat venäläiseen maakaasuun. Jos Vladimir Putin veivaa kaasuhanan kiinni (ja luopuu samalla vientituloista), Uniper voi joutua ongelmiin omien sitoumustensa kanssa. Hanaa voivat säätää soukemmalle myös länsimaat, jotka haluavat estää eurojen virtaamisen Venäjän sotakirstuun.
Toiseksi Euroopan pyrkimys päästä eroon venäläisestä energiasta voi nostaa energian hintaa ja puhtaan energiantuotannon arvostuskertoimia. Se olisi positiivista Fortumille ja nostaisi kahta kautta Fortumin pääbisneksen arvoa.
Fortumissa sijoittajia on askarruttanut myös Uniperille annettu miljardiluokan vippi. Uniper tarvitsee rahaa kaasujohdannaissopimusten vakuudeksi, eikä kyseessä pitäisi olla mitään sen kummallisempaa. Uniper on siirtynyt käyttämään aiempaa enemmän sellaisia johdannaisten vastapuolia, jotka eivät vaadi käteisvakuutta.
Suhteessa vielä Fortumia suurempi Venäjä-riski on Nokian Renkailla. Yhtiön Venäjän-tehdas on sen ylivoimaisesti suurin tehdas, ja sen toimintahäiriöt aiheuttavat suuria vaikeuksia Nokian Renkaille.
Geopoliittinen p/e-luku
Ulkomaisella sijoittajalla on 1 300 kilometriä hyviä syitä vältellä Suomea sijoituskohteena.
On helppo kuvitella, että Yhdysvalloissa toimiva salkunhoitaja karttaa vilkaistessaan päättää pudottaa Suomen salkustaan. Se voi johtaa myyntiryöppyihin Helsingin pörssissä.
Etenkin Yhdysvalloissa sijoitusuniversumi jaetaan kotimaahan ja muihin maihin, mihin on ihan ymmärrettävä peruste: Yhdysvaltain osakemarkkinat muodostavat tarkastelutavasta riippuen puolet – kaksi kolmasosaa maailman osakemarkkinoista.
Vanhastaan opittu tapa on mieltää kotimarkkinat turvallisemmiksi kuin ulkomaat, joten riskitason noustessa jenkkiraha hakeutuu kotiin. Siksi kehittyvillä mailla tai reunapörsseillä on tapana käyttäytyä niin, että laskukaudet ovat jyrkempiä, mutta niin ovat vastaavasti nousukaudetkin.
Suomalaisille yhtiöillä on keskimääräistä enemmän Venäjä-riskejä, ja Venäjän tapahtumat vaikuttavat myös Suomen talouteen ja siten myös Suomen kotimarkkinayritysten toimintaan. Siksi, vaikka sijoittaja ei pelkäisikään, että Suomi päätyisi sotatantereeksi, on aivan ymmärrettävää, että maailmalta löytyy kiinnostavampia osakemarkkinoita tutkittavaksi kuin Helsingin pörssi.
Karo Hämäläinen
Kirjoittaja on kirjailija ja sijoittamiseen erikoistunut vapaa toimittaja. Hän omistaa Fortumia sekä Venäjää pörssilistattujen indeksirahastojen kautta.
