Miksi Private Equity tuottaa paremmin, Titaniumin Kenneth Barner-Rasmussen?

KARON GRILLI Osakesijoitukset listaamattomiin yhtiöihin ovat antaneet 2000-luvulla keskimäärin kaksinumeroisia vuosituottoja. Private Equity on päihittänyt suurten pörssi-indeksien kehityksen. (Kaupallinen yhteistyö)

Niin tietysti pitääkin olla, tokaisee rahoitusteoreetikko. Listaamattomien yhtiöiden osakkeita ei saa muutettua rahaksi niin helposti kuin pörssisijoituksia, ja tästä kuuluu saada korvaus, likviditeettipreemio. Huonosta rahaksimuutettavuudesta saatava korvaus on kuitenkin vain summittainen, teoreettinen osaselitys. Tärkeämpi selitys on aktiivinen kohdeyhtiöiden kehittäminen.

Pääomasijoittajat ovat arvonluonnin ammattilaisia, jotka käytössään olevin keinoin pyrkivät nostamaan salkkuunsa hankkimansa yhtiön arvoa mahdollisimman paljon. Kun arvonluonnin kiivain vaihe on tehty, pääomasijoittaja listaa yhtiön pörssiin, myy sen teolliselle ostajalle tai siirtää toiselle pääomasijoittajalle seuraavan vaiheen kehitystä varten.

Kun huomio on kohdeyhtiön arvon kasvattamisessa, käytössä on toimialaosaamista, kohdetta varten on laadittu arvon kasvattamiseen tähtäävä suunnitelma, rahoitus toimii joustavasti ja omistajalla on valmius ostaa muita yhtiöitä ja myydä osia yhtiöstä, ihme olisi, jos tulosta ei syntyisi toisella tavalla kuin hajanaisesti omistetuissa pörssiyhtiöissä, joissa toimivan johdon huomio saattaa keskittyä kvartaaliennusteiden täyttämiseen.

Eivätkä pääomasijoittajat edes lähde mukaan kohteeseen, jossa ne eivät näe selvää arvonluontipotentiaalia.

Aktiivinen, yritystä muuttamaan pyrkivä pääomasijoittaminen on luonteeltaan varsin toisenlaista kuin passiivinen pörssilistatun yhtiön osakenipun ostaminen.

”Pääomasijoittaja ei vain anna pääomaruisketta firmaan ja palaa katsomaan viiden vuoden päästä, mitä on tapahtunut”, Titaniumin pääomasijoituksista ja vaihtoehtoisista sijoituksista vastaava johtaja Kenneth Barner-Rasmussen sanoo Karon Grillissä.

Hän nostaa esimerkiksi ruokalähettiyhtiö Woltin.

”Pääomarahastot tulivat mukaan, avasivat ovia, antoivat pääomia. Huikea arvonnousu, myytiin kilpailijalle – ja homma jatkuu edelleen. Tästähän tuotto tulee.”

Aiemmin muun muassa Mandatumin varainhoidossa työskennellyt Barner-Rasmussen aloitti Titaniumilla vuoden alussa. Kesällä Titanium lanseerasi listaamattomiin yhtiöihin sijoittaviin rahastoihin sijoittavan Titanium Private Equity -rahaston, jonka salkunhoidosta Barner-Rasmussen vastaa.

Epälikvidistä tehdään puolilikvidiä

Pääomasijoitusmarkkinat ovat olleet pitkälti yksityissijoittajien ulottumattomissa. Viime vuosina rahastoyhtiöt ovat kuitenkin kehittäneet tuotteita, joilla pääomasijoitusten omaisuusluokka aukeaa pienemmille ja vähemmän kärsivällisille ei-ammattimaisille pääomille.

Perinteinen suursijoittajien pääomarahasto on suljettu rahasto, johon sijoittajat sitoutuvat sijoittamaan tietyn määrän rahaa. Pääomarahasto kutsuu rahaa sitä mukaa, kun pääomarahastoyhtiö keksii sille kohteita. Kun rahaston sijoituksia myydään, pääomaa ja voittoja palautetaan sijoittajille. Kiertoon kuluu usein kymmenkunta vuotta.

Suljettujen rahastojen rinnalle pääomarahastoteollisuus on kehittänyt avoimia rahastoja. ”Avoimuus” ei tarkoita päivittäistä aukioloa vaan toimintatapaa, jossa sijoittajia ei lyödä lukkoon varainkeruuvaiheessa vaan mukaan pääsee kesken matkan – eikä matkalla ole ennalta päätettyä määräaikaa. Mukaan pääsee ja pois voi hypätä esimerkiksi neljännesvuosittain tai puolivuosittain.

Samalla tavalla toimivat 2010-luvulla Suomessa suureen suosioon nousseet avoimet kiinteistörahastot, joihin sijoittaneet ovat saaneet huomata, ettei epälikvidi kohde kuten kerrostalo muuttunutkaan likvidiksi sillä, että rahastoyhtiö lupaili vuosineljänneksittäistä aukioloa. Monet kiinteistörahastot ovat olleet kiinni ja osuudenomistajien rahat juntturassa luvattoman kauan.

”Täytyy muistaa, mistä likviditeetti tulee. Listattu osakemarkkina on likvidi sen takia, että jos puskee hintaa, niin joku ottaa vastaan”, Kenneth Barner-Rasmussen muistuttaa.

Osa listatusta osakemarkkinasta on niin syvä, että suurikaan myynti ei romauta osakekurssia. Vaikkapa suomalaisten pienyhtiöiden markkina on ohut, ja siellä ostaja tai myyjä vaikuttaa usein osakekurssiin.

”Mitä enemmän on toimijoita ja volyymia, se luo jonkinlaisen likviditeetin”, Barner-Rasmussen sanoo.

Maailmanlaajuisilla pääomasijoitusmarkkinoilla on enemmän ostajia ja myyjiä kuin vaikkapa itäsuomalaisilla kiinteistöillä. Siksi pääomarahastojen osuuksien voisi kuvitella muuttuvan rahaksi kohtuullisen sutjakasti.

Rahaksimuutettavuuden hinta

Normaalimarkkinassa, jossa avoimeen rahastoon tulee uusia merkintöjä saman verran tai enemmän kuin lunastuksia, salkunhoitaja voi tyynesti etsiskellä sisään tulevalle rahalle uutta kohdetta. Mutta laskumarkkinassa, jossa sijoittajat rynnivät kaikki yhtä aikaa ulos, hän joutuu myymään. Yleensä silloin myös hänen kollegoillaan muissa rahastoyhtiöissä on samoja aikeita.

Koska lunastukset täytyy tehdä hyvissä ajoin ennen kuin rahasto lupaa maksaa rahat ulos, salkunhoitajalle jää peliaikaa. Likviditeettiä on turvattu myös säännöillä. Esimerkiksi Barner-Rasmussenin hoitaman Titanium Private Equityn on pidettävä vähintään 10 prosenttia varoistaan ”käteisenä tai varoina, jotka on muutettavissa käteiseksi yhdenkuukauden kuluessa”.

Tällainen likviditeetin turvaamiseen tähtäävä sääntö on kuitenkin omiaan heikentämään rahaston tuottoja. Jos 10 prosenttia on käteisessä, varsinaiseen kohdemarkkinaan menee vain 90 prosenttia sijoitussummasta.

Titanium Private Equityn kaltainen yksityissijoittajille tarkoitettu rahasto sijoittaa varansa edelleen muutamaan avoimeen pääomarahastoon, jotka nekin puolestaan joutuvat varautumaan omistajiensa mahdollisiin likviditeettitarpeisiin. Moniportaisessa järjestelmässä likviditeetin turvaaminen voi synnyttää tuottoja tylpentävää tehottomuutta.

Raskas kulurakenne

Jokainen välikäsi hamuaa loppusijoittajan lompakkoa. Yksityissijoittajille markkinoitavien avoimien Private Equity -rahastojen salkunhoidosta suomalainen rahastoyhtiö periin oman palkkionsa, joka ei yleensä ole aivan pieni. Sen salkussa olevat kohderahastot perivät työstään omat palkkionsa, ja niistäkin monet niistä sijoittavat muihin palkkioita periviin rahastoihin.

Listaamattomat yhtiöt ovat historiallisesti antaneet – uskottavista syistä – listattua osakemarkkina korkeampia tuottoja. Erot ovat tarkasteluajanjaksosta ja ennen muuta tarkasteltavasta private equity -indeksistä riippuen jotain parista prosentista ylöspäin – joskin viime vuosina listatut osakkeet ovat peitonneet listaamattomat. Private equity -indekseissä tarkastellaan usein sijoittajan saamaa tuottoa eli tuottoa kulujen jälkeen, mutta laskenta on väkisin suurpiirteisempää kuin alati pörssikurssia tikittävillä listattujen osakkeiden markkinalla.

Kulurakenne vähintään kaventaa teoreettista tuottoeroa tuntuvasti, ja kuluilla vähennettyjä tuotto-odotuksia vasten sijoituspäätöstä pohtiva punninnee sitä, riittääkö mahdollisesti ja oletettavastikin pörssi-indeksit ylittävä tuotto korvaamaan huonosta likviditeetistä aiheutuvan tuskan.

Silloinkin sijotusargumentiksi voi jäädä uuden omaisuusluokan tuoma hajautushyöty: listaamattomien yhtiöiden arvot ja siten pääomasijoitusrahastojen arvot eivät kulje käsi kädessä maailman osakeindeksin kanssa.

Toimiala kiinnostui yksityissijoittajista

Maailmalla tuntuu vallitsevan tällä hetkellä yksityissijoittajien private equity -buumi.

Suursijoittajien salkuista listaamattomien markkinoiden osuus on jo usein parinkymmenen prosentin pinnassa. Suomen suurimmista eläkevakuutusyhtiöistä Varman salkussa pääomasijoitusten ja noteeraamattomien osakkeiden yhteenlaskettu paino oli kesäkuun lopussa 19 prosenttia, Ilmarisella 16 prosenttia.

Yksityissijoittajien salkuissa private equity on toistaiseksi ollut vain murunen. Pääomasijoitusteollisuus on kuitenkin kiinnostunut entistä enemmän yksityissijoittajien rahoista ja kehittänyt sopivia tuotteita. Tarjontakin lisännee kysyntää.

Karo Hämäläinen

Kirjoittaja on kirjailija ja sijoittamiseen erikoistunut vapaa grillinpitäjä.

Karon Grilli -haastattelu on tehty yhteistyössä Titaniumin kanssa. Yhtiö maksaa osallistumisesta ohjelmaan mutta ei vaikuta siinä esitettyihin kysymyksiin.